首句“北湖南埭水漫漫”突出了六朝的故都的典型景色。北湖即玄武湖,南埭即雞鳴埭,是六朝帝王尋歡作樂的地方。可是經過了改朝換代,同一個“北湖”,同一個“南埭”,過去曾經看過彩舟容與,聽過笙歌迭唱,而此時只剩下了汪洋一片。人懷著撫今感昔的情緒,把“北湖”“南埭”這兩處名勝和漫漫湖水扣合起來寫,表現出空虛渺茫之感。第一句“北湖南埭水漫漫”,詩人是把六朝興廢之感融匯到茫茫湖水的形象之中,而第二句“一片降旗百尺竿”,是通過具體事物的特寫,形象地表現了六朝王運之終。在此“一片降旗”成為六朝歷代王朝末葉的總的象徵。“降旗”的典故原來和石頭城有關,但詩人寫了“降旗”不算,還用“百尺竿”作為進一步的襯托。“降旗”“一片”,分外可嗤;竿高“百尺”,愈見其辱。無論是從“一片”的廣度或者是從“百尺”的高度來看歷史,六朝中的一些末代封建統治者,荒淫之深,昏庸之甚,無恥之極,都可想而知了。第三、四句“三百年間同曉夢,鐘山何處有龍盤?”是一個轉折,詩人囊括六朝三百年恥辱的歷史。從孫吳到陳亡的三百年時間不算太短,但六朝諸代,紛紛更迭,恰好似凌晨殘夢,說什么鐘山龍蟠,形勢險要,是沒有什么根據的。鐘山即紫金山。傳說諸葛亮看到金陵形勢之雄,曾說:“鐘山龍蟠,石城虎踞,帝王之宅也。”然而在李商隱看來,三百年間,孫吳、東晉、宋、齊、梁、陳,曾先後定都於此,全都亡國,可見“國之存亡,在人傑不在地靈”屈復《玉溪生詩意》卷七)。前二句的“北湖”、“南埭”已經為下文的“龍盤”之地伏根,而“一片降旗”偏偏就高高豎起在石頭城上,則更證明地險之不足憑了。“鐘山何處有龍盤?”詩人用反問的形式,加強了否定的語氣,真是一針見血的快語。這一快語之所以妙,妙在作者是帶著形象來判斷的。詩人對“龍盤”王氣的思考,不但扣合著六朝的山,扣合著歷史上的“一片降旗”,還扣合著眼前的漫漫北湖;不但扣合著某一朝代的覆亡,還扣合著三百年滄桑。他的“王氣無憑論”,實際上是“三百年間”一場“曉夢”的絕妙的藝術概括。詩作熔寫景、議論於一爐,兼有含蓄與明快之勝。詩人巧妙地使典型景象的層層揭示與深切意蘊的層層吐露相結合。他描寫了一幅飽經六朝興廢的湖光山色,而隱藏在背後的意蘊,則是“龍盤”之險並不可憑。“水漫漫”是詩人從當今廢景來揭示意蘊;“一片降旗”是從歷史興亡來揭示意蘊。“三百年來”則是把“一片降旗”所顯示的改朝換代,糅合為“曉夢”一場,渾然無跡,而又作為導勢,引出了早已盤鏇在詩人心頭的感慨“鐘山何處有龍盤”的沉著明快之語,形成了詩的高潮。看來“龍盤”無處尋覓,六朝如此,正在走向衰亡的晚唐政權亦是如此。